Instabiliteit in de eurozone: preventieve actie om de euro te redden

Dit is een verklaring van het European Shadow Financial Regulatory Committee (ESFRC). Het ESFRC, een toonaangevend academisch netwerk in Europa, publiceert sinds 1998 beleidsaanbevelingen over de regulering van en het toezicht op financiële instrumenten en markten. Het comité is samengesteld uit vooraanstaande professoren in de economie, de financiën en de rechten uit 10 Europese landen. David Veredas, professor Financiële Markten aan Vlerick Business School, is een verkozen lid van het ESFRC.

Na de bankencrisis van 2007-2009 en de eurocrisis van 2010-2012 ging de Europese Unie van start met een ambitieus plan om de banken te herkapitaliseren, een bankenunie op te richten, ongeziene liquiditeitssteun te verlenen via de ECB en noodkredieten te verstrekken aan verschillende landen. Economische hervormingen en begrotingsdiscipline werden gepromoot. De bankenunie voor de eurozone omvat naast Europees banktoezicht en een Europees afwikkelingsmechanisme voor de aanpak van probleembanken ook een Europees depositogarantiestelsel dat nog steeds omstreden is.

Ondanks al deze belangrijke maatregelen die in het afgelopen decennium zijn genomen, gaat de eurozone nog steeds gebukt onder een grote onstabiliteit die het voortbestaan van de euro kan bedreigen. Politici en regelgevers zijn zich wellicht onvoldoende bewust van deze risico’s. De situatie kan echter snel kritiek worden. Om deze instabiliteit aan te pakken, pleit het European Shadow Financial Regulatory Committee (ESFRC) er in deze verklaring voor dat de Europese beleidsmakers dringend werk maken van de volgende preventieve maatregelen:

  1. Het uitwerken van financiële beleidsmaatregelen voor de langere termijn en structurele economische hervormingen voor Italië. Het gebrek aan economische groei evenals de hoge en nog stijgende overheidsschuld dreigt er immers uit te monden in een financiële houdbaarheidscrisis. Dat kan niet alleen leiden tot enorme verliezen voor banken en andere investeerders in de overheidsschuld, maar ook tot een Europese bankencrisis en de uittreding van Italië uit de euro met onvoorspelbare gevolgen voor de hele EU.
  2. Zodra er een akkoord is over een geloofwaardig actieplan voor Italië moeten de beleidsmakers de bankenunie voltooien door de invoering van een Europees depositogarantiestelsel en een vorm van risicodeling van de overheidsschuld van de landen in de eurozone.
  3. De huidige aanpak van de herziening van het ESM-verdrag moet worden herbekeken. Door de nadruk op een eventuele schuldherstructurering voor landen die stabiliteitssteun krijgen, zijn de politieke spanningen tussen Italië en de Europese instellingen opgelopen. Daardoor wordt de kans op een deal tussen Italië en de Europese instellingen steeds kleiner.
  4. Uit politieke en praktische overwegingen is het van belang dat de hervormingen met betrekking tot Italië niet van bovenaf worden opgelegd, maar worden uitgewerkt en geïmplementeerd op basis van Italiaanse initiatieven. Zowel de kennis van de situatie als de motivatie voor de hervormingen zijn daar immers het grootst.

Waarom focussen op Italië?

Met name de schuldencrisis in Griekenland heeft aangetoond dat niet-houdbare overheidsschulden een bedreiging kunnen vormen voor de eurozone als gemeenschappelijk valutagebied. Griekenland was klein genoeg om een afsplitsing van de eurozone te voorkomen, maar een groter euroland dat zijn schuld niet aflost, kan ernstige gevolgen hebben voor het systeem.

Het is onmogelijk om zelfs maar bij benadering aan te geven welk niveau van overheidsschuld ten opzichte van het BBP als houdbaar kan worden beschouwd. De hoogste verhouding tussen de overheidsschuld en het BBP in de eurozone is 1,76 voor Griekenland, gevolgd door 1,33 voor Italië, 1,17 voor Portugal, 1,01 voor België, 0,99 voor Frankrijk en 0,96 voor Spanje. Deze cijfers duiden echter niet op een rangorde van niet-houdbaarheid. Het begrotingsoverschot of -tekort van de overheid geeft aan of het schuldenniveau stijgt of daalt. Een hoger BBP doet die verhouding dan weer dalen bij een gegeven schuldniveau.

De verwachte stijging van het BBP is dan ook cruciaal voor de houdbaarheid van een bepaald schuldniveau. De politieke druk op de overheidsuitgaven, het belastingbeleid en het vermogen van de overheid om groeibevorderende structurele hervormingen door te voeren, zijn bepalend voor de houdbaarheid. Van de bovenvermelde landen hebben België en Frankrijk hervormingen doorgevoerd of zijn ze daarmee bezig. Hun groeicijfers zijn positief. Ook Spanje en Portugal zijn erin geslaagd zich te herstellen en hun tekorten voldoende terug te dringen om een kortetermijncrisis te voorkomen.

Het BBP van Italië stagneert al twintig jaar. Door zijn lidmaatschap van de eurozone is er in het land bovendien geen inflatie geweest om de schuldenlast te verminderen. Italië moet zijn economische groei kunnen aanzwengelen om zijn schuldenlast op peil te houden of terug te dringen. Bovendien kan het land – zoals de ervaring met Griekenland ons leert – in een vicieuze cirkel terechtkomen, waarbij pogingen om de economische groei te bevorderen worden ondermijnd door de rentelast en de politieke situatie substantiële structurele economische hervormingen in de weg staat.

Wat het schuldenprobleem van Italië bijzonder prangend maakt vanuit het perspectief van de eurozone, is de omvang van het land en van zijn schuld. Enerzijds is Italië mogelijk ‘te groot om failliet te gaan’, aangezien een grote schuldsanering een bedreiging zou kunnen vormen voor de solvabiliteit van de Italiaanse banken, en van financiële instellingen elders. Bovendien zouden de belastingbetalers van de eurozone grote verliezen moeten accepteren bij de ECB die heel wat Italiaanse staatsobligaties bezit. Anderzijds is Italië met zijn nationale schuld van 2300 miljard euro mogelijk ‘te groot om te redden’. De bijdragen van de andere landen zouden immers zo hoog moeten zijn dat politiek verzet een redding in de weg zou kunnen staan.

Dit fundamentele dilemma voor Italië in combinatie met een toenemende schuldenlast en een gebrek aan economische groei impliceert dat een preventieve strategie nodig is om het Italiaanse schuldenprobleem aan te pakken, zoals hierboven gesuggereerd.

Het politieke risico mag niet worden onderschat. Dat risico kan voortkomen uit een toename van het populisme of een grotere polarisatie van gedachtenscholen op EU-niveau (Hanzeliga vs. Zuid-Europese landen). Een hoger politiek risico kan leiden tot een hoger wanbetalingsrisico en een grotere spreiding van de staatsschuld. De gevaarlijkste situatie ontstaat wanneer een hoge overheidsschuld gepaard gaat met een politiek risico en de onwil om de nodige economische hervormingen door te voeren, waardoor de steun van andere lidstaten wordt ingeperkt.

Waarom niet vertrouwen op het Europees Stabiliteitsmechanisme (ESM)?

Een recent voorstel tot herziening van het ESM-verdrag van juni 2019 geeft het ESM meer bevoegdheden en macht om landen van de eurozone met een niet-houdbare overheidsschuld aan te pakken. Het ESM heeft als taak om onder strikte voorwaarden financiële bijstand te verlenen aan de landen van de eurozone. Het voorstel geeft het ESM de taak ‘de macro-economische en financiële situatie van zijn leden, met inbegrip van de houdbaarheid van hun overheidsschuld, te volgen en te beoordelen en een analyse uit te voeren van relevante informatie en gegevens’. Het ESM zal meer inspraak hebben bij het ontwerp, de onderhandelingen en het toezicht op de naleving van de voorwaarden bij toekomstige financiële steunprogramma’s.

Zonder in te gaan op de details van het voorstel stellen we eerst en vooral vast dat Italië er niet mee heeft ingestemd, onder andere door de voorwaarden die het land zouden worden opgelegd. Meer fundamenteel kunnen we ons afvragen wat er op de financiële markten gebeurt als de schuld van een land niet-houdbaar wordt verklaard. Dat zou direct een grote rentestijging tot gevolg kunnen hebben, wat kan leiden tot een onmiddellijke crisis. Daardoor ontstaat er meteen een wellicht nog grotere behoefte aan reddingsfondsen. Met andere woorden, als het land nog geen geloofwaardige structurele hervormingen en begrotingsaanpassingen heeft doorgevoerd, zou het te laat zijn om een crisis af te wenden op het moment dat de schuldenlast als niet-houdbaar wordt bestempeld.

Een laatste punt is dat het voorstel tot herziening van het ESM-verdrag, door de nadruk op een eventuele schuldherstructurering voor landen die stabiliteitssteun krijgen, de politieke spanningen tussen Italië en de Europese instellingen nog heeft aangewakkerd. Daardoor wordt de kans op een deal tussen Italië en de Europese instellingen steeds kleiner.

Italië betrekken

Dat Italië een ernstig probleem vormt voor de stabiliteit van de euro is al even duidelijk. Het wordt echter tijd dat de EU dat officieel erkent en er ook naar handelt.

De EU kan tot op zekere hoogte maatregelen voorstellen om het Italiaanse beleid te verbeteren. Dat doet ze eigenlijk al jaren. Ze kan deze maatregelen echter niet op een doeltreffende manier afdwingen, tenzij een financiële crisis uitbreekt en Italië gedwongen wordt om financiële steun te vragen. Op dat moment zou het echter al te laat zijn en zou de crisis sowieso ernstige kosten meebrengen voor de hele eurozone. Het is tijd om zowel de kritiek van de Europese instellingen als het uitstelgedrag van de Italianen een halt toe te roepen. De politieke dynamiek moet veranderen.

Het idee om de financiële steun aan een EU-land te laten afhangen van de doorvoering van structurele hervormingen is al meermaals geopperd. Van buitenaf een hervormingsplan opleggen aan het betrokken land kan echter ondoeltreffend zijn op politiek vlak. Daarom stellen we twee innovatieve ideeën voor. Het hervormingsplan moet door Italië zelf worden voorbereid en voorgesteld. Dat kan onmiddellijk gepaard gaan met belangrijke financiële steun, bijvoorbeeld door middel van gerichte investeringen van de EU. Na deze eerste stap moet de eurozone echter met een grondig hervormingsplan komen om de bankenunie te voltooien en de neerwaartse spiraal om te buigen, onder meer met de creatie van een risicovrij activum.

Risicodeling voor de toekomst

Zodra preventieve maatregelen zijn genomen om het Italiaanse schuldenniveau houdbaar te maken en de dreiging voor de euro af te wenden, kan de EU zich richten op risicodeling voor de toekomst om het risico op verdere crisissen als gevolg van de ‘doom loop’ tussen staatsschuld en bankencrisissen te minimaliseren. De eerste stap zou dan de invoering van een Europees depositogarantiestelsel voor de eurozone zijn, zoals voorgesteld in de bankenunie.

Ontdek onze expertise in financiële dienstverlening

Wil je weten wat we nog meer te bieden hebben rond financiële dienstverlening? Gezien de financiëledienstensector vele aspecten kent, heeft ons Vlerick Centre for Financial Services een brede kijk op deze sector ontwikkeld. We staan in nauw contact met verschillende spelers zoals banken, verzekeraars en instanties actief op het vlak van marktinfrastructuur. We coveren een brede waaier aan domeinen, gaande van financieel management en regelgeving tot business- en operationeel management, en FinTech.

Gerelateerd nieuws

  1. Covid-19 infecteert markten en mensen: wat kunnen aandelenbeleggers doen?

    Datum: 10-04-2020
    Categorie: Opiniestukken
    Beleggers op de financiële markten zijn doorgaans niet bezorgd over virussen, omdat de effecten gewoonlijk tijdelijk zijn. De economische gevolgen van Covid-19 zijn echter met geen enkele andere moderne pandemie te vergelijken. Op een volatiele markt is het verleidelijk om je aandelenbeleggingen allemaal te verkopen en te cashen. Nu de rentevoeten van de centrale bank dalen, zijn er echter weinig opties die een inflatieremmend rendement bieden. Professor Simon Ashby deelt enkele interessante strategieën voor beleggers.
  2. “De makelaar is een onmisbare schakel in een hybride verhaal”

    Datum: 02-05-2019
    Categorie: Opiniestukken
    Hebt u een verzekering voor cyberrisico's in uw portfolio? En biedt u uw klanten de mogelijkheid om een bagageverzekering af te sluiten via hun smartphone op het moment dat ze de luchthaven binnenstappen? Willem Standaert, lector en postdoctoraal onderzoeker aan de Vlerick Business School, is als geen ander op de hoogte van de veranderingen die digitalisering veroorzaakt voor het werk als makelaar. Hij bespreekt de belangrijkste trends in de verzekeringswereld en de digitale toekomst van makelaars.
Alle artikels